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论规范上市公司反收购行苟的思考

作者:2017-02-04 16:34阅读:文章来源:未知
  一、国外反收购立法的依据
  所谓上市公司的收购是指收购人通过在证券交易所或以外的合法途径, 在股份转让活动中持有一个上市公司的股份达到一定比例, 从而获得对该公司的实际控制权的行为。收购者最直接的目的是公司的资产、销售和市场份额的扩大。美国在2 0 世纪8 0 年代最为盛行的公司控制权市场理论的主要观点认为只有收购才是其中最为有效的控制机制。一方面, 由于公司管理层的失误或者对管理层的监督不力导致公司内部控制机制的失败, 通过收购这种外部控制机制让新的控制股东人主董事会是对原管理人员的一种惩戒, 也为公司带来新的发展。另外通常收购行为会导致目标公司的股票价格上升, 会给股东带来巨大的财富。然而事实上并不是所有目标公司都会同意被恶意收购, 其原因可能是, 目标企业的管理人员认为他们掌握了许多企业未公开的、有利于企业价值的信息, 因此, 企业的价值被低估了; 或者管理人员担心收购会导致现有职位的丧失等等。西方企业经历了多次购并浪潮, 收购和反收购斗争日益激烈, 特别是2 0 世纪80 年代以后, 产生了许多反收购对策, 如修改公司章程、“ 驱鳖剂” 、“ 毒丸措施” 、“ 帕克门” 战略、邀请“ 白衣骑士” 、资产收购和资产剥离、“ 金色降落” 等等反收购措施。上世纪60 年代开始, 英美开始对公司反收购进行立法。1 9 6 5 年英国颁布了《垄断与兼并法》,其目的在于在英国国内的各种产品市场上维护一个有效的竞争。之后又通过《城市收购和兼并守则》和1 9 8 9 年的英国公司法条款, 分别对公众公司和私人公司的收购要约进行监管并对目标公司股东选择防御战略和策略进行非常严格的限制。美国相继掀起过两次反收购立法浪潮, 1 9 6 8 年的号称“ 保护股东利益” 的《威廉姆斯法》对敌意收. 7 6`购设计了必须遵循的严格程序, 从而开始了初步限制。2 0 世纪80 年代, 美国各州先后掀起了两次反收购立法浪潮, 方式便是构建目标公司反收购制度, 以确保敌意收购在对目标公司进行外部监督时, 不致损害目标公司股东利益。
  二、我国进行反收购立法的理由
  在世界各国加强对反收购立法的同时, 我国却少有对上市公司的反收购行为进行规制。从我国目前的官方政策来看, 无疑认为上市公司收购有利于改善目标公司的管理, 有利于资源的重新配置, 部分股民也认为收购期间可以获得较高的股票溢价。但是不能否认在上市公司收购和反收购的较量之间. 存在着法律应该规制的理由。
  1. 敌意收购的负面作用。一次成功的敌意收购, 往往意味着目标公司经营者工作的丧失和名誉扫地。因此. 目标公司经营者会利用公司的股票价值被低估和保护股东利益的借口, 挥霍公司的财产挫败袭击者, 或者不惜牺牲股东的利益用焦土政策分拆公司资产, 将“ 皇冠上的珠宝” 售出, 使公司失去价值逼收购者主动放弃。目标公司与“ 白马骑士” 假戏真做, 虽然目标公司的管理层会辩称防御性合并是为了公司的综合效益而非为了保住其饭碗, 但很多防御性合并的最大收益者确实是管理者而非股东。
  2. 无限制地收购会产生垄断。公司间的收购与兼并, 势必会带来行业性垄断,不利于社会公众的利益。英国垄断和兼并委员会的首要任务是进行兼并案例的资格调查, 决定一项兼并收购案例是否有利公众利益必须符合以下标准:
  ( 1) 英国国内有效竞争的维护; (2 ) 消费者利益的提高; :(1 )促进成本的降低、新技术和新产品以及新的竟争者; ( 们英国就业Z工业布局的平衡; ( 5 ) 提高英国公司的国际竞争实力产从我国目前有关国内或跨国并购的立法情况来看, 必须尽快以反垄断法为核心构建并购法律体系的基本框架。规范管理层收购。管理层收购M ( g , 简称M B O ) 是指管理者通过一定渠道筹措资金, 以杠杆收购方式收购其所在公司的大部分股权, 以达到控制该公司的目的。管理者之所以收购自己经营的公司, 是因为他们深知公司的价值和发展潜力,不愿自己的利益掉到收购者手中。如果允许目标公司董事会自行采取阻挠行动, 一方面剥夺了广大股东对涉及其自身利益的重大事情进行自我决择的权利, 另一方面董事会可能会不惜滥用权力, 大量消耗公司的资产进行并非有益的抵抗, 使广大股东的利益受到损害。
  4. 我国经理人市场的缺乏, 收购成功后收购者未必能提高目标公司的利益。通过收购进行公司外部监督, 让更具有实力的新股东进入公司管理, 从而进行更有效率的管理行为, 使公司利益最大化。但是, 由于我国经济起步较晚, 公司专业管理人才缺乏, 在这种情况之下, 收购的成功未必能带来股东利益的增长。事实上, 很多案例表明目标公司被收购后, 并未对公司带来很大的变化。
  三、我国目前反收购立法的现状
  在我国, 收购作为实现社会资源优化配置的有效途径之一, 受到现行政策与法律制度的肯定与鼓励。但是有关上市公司收购的法律, 只有《证券法》第四章的17 个条款, 仅对二级市场上收购上市公司进行了规定, 其中只对上市公司收购的一般规则、要约收购和协议收购的主要程序做出简要规定。中国证监会2 0 2 年12 月l 日正式实行的《上市公司收购管理办法》、《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》( 以下简称《管理办法》),对上市公司协议收购、要约收购、信息披露制度都作了比较详尽的规定。该办法立足于中国证券市场现状及其未来发展趋势, 有许多创新之处。但证监会是隶属于国务院的一个部门、所以《管理办法》只能作为部门规章, 法律地位明显较低。一个完整的收购制度其内容应包括收购原则、收购类型、收购方式及反收购制度等等。从我国规范反收购行为的立法现状来看, 两个《管理办法》中也主要是要求目标公司董事会和大股东及时向证监会、广大小股东进行信息披露, 而对反收购条款的规范和司法救济制度的完善都没有具体的规定。
  四、加强对反收购行为的立法规范
  从上述分析中我们可以得出, 规范目标公司管理层的反收购行为, 填补我国有关反收购立法的空白主要从如下几个方面人手:
  1. 股东大会作为反收购决策主体。
  目标公司采取反收购措施首先遇到的一个法律问题便是反收购的决定权归属于目标公司股东会还是董事会。在我国哎公司法》中对股份有限公司股东大会和董事会的职权并没明确规定公司反收购的决定权。英国、香港地区的反收购决定权采取“ 股东大会决定” 模式, 非经股东大会多数同意董事会不得抵御收购要约。而美国判例法则通过信义性规则来解决这一问题的。美国公司法和判例法首先将目标公司反收购的权力授予董事, 其次通过信义性规则对这种权力的行使加以规制, 以“ 经营判断准则” 、“ 合理性判断标准” 衡量董事的反收购行为。由于我国公司法没有规定建立衡量董事义务的判断标准, 为了保护中小股东的利益, 目标公司是否采取反收购措施的决定权应该由目标公司股东大会行使。要管理办法分第3 条规定: “ 收购人做出提示性公告后, 被收购公司董事会除可以继续执行已经订立的合同或者股东大会已经做出的决定外, 不得提议如下事项:
  发行股份;发行可转换公司债券;回购上市公司股份;修改公司章程;订立可能对公司资产、负债、权益或者经营成果产生重大影响的合同; 但是公司开展正常业务的除外;处置、购买重大资产.调整公司主要业务; 但是面临严重财务困难的公司调整业务或者进行资产重组的除外。” 由此可见, 我国将进行反收购措施的决定权交给了全体股东, 从而有利于对公司利益和股东利益做出正确的选择。
  2.进一步规制管理层收购行为。
  首先,我国落后的金融体制使得管理层收购从银行融资的可能性非常小。现有法律禁止企业拿股权或资产为抵押为本公司股东和个人债务向银行担保, 同时法律还禁止个人以股票作为质押向银行贷款收购股权。2 0 仍年初, 粤美的采取将所持上市公司股权向当地信用社进行质押贷款方法, 但是这是一种与法律打擦边球的做法。其次, 收购价格合理性值得怀疑。规范意义上的管理层收购是一种市场行为, 收购价格由收购者和目标公司进行谈判来确定, 基本上能反映股票的市场价值。在我国,一方面由于股票市场还不能正确反映股票的价值; 另一方面国有公司由内部人来进行收购很难保证转让价格的合理性。证监会《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第6 号-一一上市公司收购报告书》对属于上市公司管理层及员工收购的, 有着更为严格的规定。主要包括:
  一是通过上市公司管理层及员工所控制的法人或者其他组织持有上市公司股份的, 应当披露“ 该控制关系、股本结构、内部组织架构、内部管理程序、章程的主要内容、所涉及的人员范围、数量、比例等” 。
  二是需要披露“ 取得上市公司股份的定价依据” , 对于上市公司管理层通过赠与方式取得股权的方式, 还应当披露“ 赠与的具体内容及是否附加条件” 。
  三是管理层需要披露“ 收购的目的及后续计划, 包括是否将于近期提出利润分配方案等” 。这不仅是力求促进管理层对上市公司收购采取积极负责的态度, 同时也是针对以前曾出现的完成上市公司M B O 后即通过高比例分红将大笔利润流人管理层“ 腰包” ,而做出的相应措施。
  3. 完善对管理层的监督对管理层采取反收购行动的监督.
  除了信息披露制度以外, 另一个监督手段则是依靠公司独立董事制度。要求上市公司建立独立董事制度正是为了防止公司“ 内部人控制” 现象发生, 保障公司相关利益人的权益。例如,当管理层决定与“ 白衣骑士” 签订“ 资产锁定协议” 时或者采用焦土策略将公司最有价值的资产卖予他人时, 协议价格是否明显低于正常价格、此行动是否损害股东利益, 独立董事就应该提出专业的意见, 并予以公告。针对管理层、员工进行公司收购的, 被收购公司的独立董事应当就收购可能对公司产生的影响发表意见。独立董事应当要求公司聘请独立财务顾问等专业机构提供咨询意见, 咨询意见与独立董事意见一并予以公告。
  4. 尽快制定反垄断法。
  我国加人W T O 后, 并购逐步取代跨国创建企业方式成为外商直接投资的主要方式。’ 在我国缺乏反垄断法律规则的情形下, 那些具有规模经济优势、市场竞争力强劲的外国企业收购我国企业难免会出现垄断状态或垄断行为。为应对人世挑战, 我国必须尽快制定反垄断法这一基本的市场竞争规则。另外, 成立收购兼并监督管理委员会, 对国内和跨国的公司收购和兼并行为是否会形成垄断进行全方位的调查和监督, 对可能会影响公共利益的收购行为予以制止,或对有影响的行为责令修改。判断标准应从是否违反国家引资战略和外资产业政策、是否明显导致市场集中化、是否使进人该行业困难、是否引致价格歧视和市场进入壁垒、是否涉及潜在竞争者、是否有潜在的反竟争效果等方面加以规范。
  5. 建立司法救济制度。各国法律对股票的购买、交易等均有一系列严格的规定.如收购方的收购行为有不合法之处,上布公司或公司的股东可根据证券法、公司法、反托拉斯法等相关法律向收购方提起诉讼, 要求法院或相关机构确认禁止收购、或确认收购因违法而无效等。
 

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